预计2019年扣非净利骤降41% 东岳硅材行业低迷期闯关IPO前途未卜｜IPO棱镜
来源：投资时报
受益于行业增长，近年来东岳硅材营收利润增速平稳。不过，有机硅行业周期性明显，身处其中的东岳硅材亦无法能摆脱这一影响，报告期内的业绩已经发生转折，且预计2019年全年营收利润将有所下滑
《投资时报》研究员 习羽
近期，山东东岳有机硅材料股份有限公司（以下简称东岳硅材）向证监会递交招股说明书。
招股书显示，东岳硅材本次拟发行不超过3亿股，募集资金扣除发行费用之后，将用于30万吨/年有机硅单体及20万吨/年有机硅下游产品深加工、有机硅单体装置节能环保技改、有机硅研发中心以及补充流动资金项目中，投资金额合计达45亿元。
《投资时报》研究员查阅该公司招股书注意到，近年来，东岳硅材营收利润均有较好增长，但受行业周期性变化影响，预计2019年营业收入、归母净利润以及扣非归母净利润较2018年均有所下降。如何能够真正穿越牛熊周期，减少行业低迷带来的不利影响，已成为摆在东岳硅材面前的首要难题。
周期性行业的苦恼
东岳硅材前身为2006年成立的山东东岳有机硅材料有限公司（下称东岳有限），专业从事有机硅材料的研发、生产和销售。其主要产品包括硅橡胶、硅油、气相白炭黑等有机硅下游深加工产品，以及有机硅中间体等。
资料显示，东岳硅材为东岳集团的非全资附属公司。
东岳集团创建于1987年，2007年在香港主板上市，为亚洲规模最大的氟硅材料生产企业。据悉，东岳硅材本次IPO是经东岳集团拆分后于A股创业板独立上市。
其实，东岳硅材上市准备早已启动。《投资时报》研究员发现，东岳集团首次公告提及有机硅业务分拆的2018年3月，时值有机硅行业景气度顶峰之期。公开资料显示，2008年—2018年聚硅氧烷产量年均增长19.21%，达到113万吨，约占全球总量的54%。截至2018年末，中国聚硅氧烷产能利用率达79.86%，单体企业平均毛利率达38.12%，创下近十年的最高水平。
在此背景下，东岳硅材业绩得以快速提升。据招股书显示，2016年、2017年、2018年及2019年1-9月（以下称报告期），东岳硅材营业收入分别为16.92亿元、24.41亿元、34.01亿元及21.33亿元；同期归母净利润分别为6051.32万元、3.10亿元、6.63亿元及4.59亿元。尤其是2019年1—9月，公司经营业绩处于近十年以来的最高水平，且下游深加工产品已成为核心收入来源。
然而，翻阅招股书，《投资时报》研究员注意到，有机硅行业周期性明显，身处其中的东岳硅材亦无法能摆脱这一影响，报告期内的业绩已经发生转折。
招股书显示，2016年至2018年，东岳硅材的营业收入持续增长，年复合增长率为41.76%。
不过，这一快速上涨趋势被DMC（以二甲单体为原料，经水解、裂解、精馏工序制得的高环体混合物，中国有机硅行业通常以DMC价格来反映有机硅产品价格的变化情况）价格下跌迅速打破。
公开资料显示，2019年1-9月，中国DMC平均价格下降至1.98万元/吨，低于历史平均水平，6月中旬一度下降至1.63万元/吨的阶段性低位。受此影响，2019年1—9月，东岳硅材的营业收入与扣非净利润分别同比下降20.79%和47.81%。
覆巢之下安有完卵，东岳硅材的毛利率也因此剧震。
影响东岳硅材毛利率变动的主要因素
数据来源：公司招股书
招股书显示，报告期内东岳硅材的主营毛利率分别为12.16%、27.62%、36.85%及27.36%。《投资时报》研究员发现，致使公司毛利率产生波动的主要因素是产品单价、原材料采购单价以及单位制造费用。相较而言，产品单价的变动对于毛利率影响最为显著。
据招股书显示，东岳硅材的产品单价在2017年、2018年及2019年1-9月对于毛利率影响数分别为30.68%、18.09%及-34.67%。
对此，东岳硅材表示，2017年、2018年公司产品单价分别同比增长53.67%、33.33%，影响毛利率增长30.68个百分点、18.09个百分点，主要是由于彼时有机硅市场供需格局大幅变化。据悉，2016年下半年以来，国内DMC市场价格大幅提升，故此2017年、2018年公司产品单价大幅提升。
而至2019年前三季度，由于受到有机硅市场价格周期性高位回调、原材料价格下降等因素的影响，国内DMC市场价格大幅下降，该公司产品单价亦较2018年下降35.44%，致使毛利率下滑34.67个百分点。
东岳硅材与同行上市企业利润率利润率比较
数据来源：公司招股书
利润率远低于行业均值
如果说业绩下滑、毛利率走低是受行业周期性的影响，那么东岳硅材的利润率低于行业均值却更加值得深思。
招股书显示，报告期内，该公司利润率分别为5.99%、22.33%、27.73%及18.60%，而同期行业利润率均值分别为8.18%、23.07%、32.46%及27.81%。
对此，东岳硅材表示，2018年公司利润率较同行上市公司平均利润率低4.73个百分点，主要是由于当时公司确认了股份支付费用9438.21万元，影响公司管理费用率提高2.78个百分点；另一方面，为保持和强化公司目前在甲基单体及其下游深加工产品领域的优势地位，2018年公司对新产品研发的投入进一步加大。数据显示，2018年该公司研发费用较2017年增加4157.95万元，影响公司研发费用率提高1.22个百分点。
值得注意的是，东岳硅材利润率与行业均值的差距还在进一步扩大。据招股书显示，东岳硅材2019年1-9月的利润率与行业均值的差异从2018年的4.73个百分点扩大到9.21个百分点。
随着利润率下滑，东岳硅材的现金流波动也较为明显。招股书显示，报告期内，该公司经营活动产生的现金流净额分别为3130万元、4.08亿元、8.11亿元及4.61亿元。
面对2019年1-9月经营活动产生的现金流净额的骤降，东岳硅材表示，公司经营活动产生的现金流净额均为正数，不会影响公司的正常经营。
然而，行业周期性带来的不利影响还在延续，东岳硅材对其2019年的业绩预测并不乐观。据招股书显示，东岳硅材预计2019年公司营业收入27.97亿元、归母净利润5.50亿元以及扣非归母净利润4.59亿元；同比2018年分别下降17.75%、17.14%以及41.00%。
逆流而上，着实不易。如何能够真正穿越牛熊周期？减少行业趋势带来的不利影响，已成为摆在东岳硅材面前的首要难题。